主营生态湿地、市政道路绿化,业务稳步发展。公司一家综合性生态环境建设与修复服务商,拥有集苗木种植、生态景观设计、生态修复与景观工程建设、景观养护为一体的全产业链集成运营能力。2014-2018年营业收入及归母净利润年复合增速分别为21.73%、26.84%,2019上半年公司继续保持良好的增长,实现营业收入10.29亿元,同比增长21.81%;实现归母净利润2.00亿元,同比增长11.43%。
   
主要收入来源于生态湿地、市政道路绿化两大业务,2018年该两项主要业务收入占比分别为58%、40%。公司在华东地区具有较高的知名度,随着公司逐渐进入规模发展阶段,开始全国性区域的经营格局,战略布局逐渐完善。
   
园林行业营收增速放缓,行业竞争激烈。园林行业流动性逐步收紧,政府对PPP项目持续严监管,前期园林公司新签订或中标项目较高,在手订单处于高位,垫资也逐渐进入高峰期,业绩受到较大的影响,2018年园林工程行业收入增速由2017年的51.46%下降至0.64%;归母净利润增速也由2017年的64.92%下降至-28.52%。2019年以来业绩增速延续下滑,园林行业仍处于下行周期。细分子行业来看,近年来,随着国内资源过度消耗、环境污染、生态破坏等问题日益突出,为应对日益严峻的生态问题,近年来,国家加大了生态修复、环境治理领域的投入,生态园林景观建设行业景气度持续提升,园林公司相关业务收入也表现持续增长。
   
从竞争来看,园林工程行业进入壁垒低,竞争日趋激烈,且园林绿化企业多集中于浙江、广东、江苏、北京和福建等地区,区域发展不平衡,园林行业整体呈现“大行业、小公司”的特点。未来受合同竞标资质所限,行业内中小企业生存越来越困难,资源向较大型园林企业集中,行业集中度或有望提升。
   
公司在手订单充足,低杠杆+严格的费用管控有效抵抗风险。公司拥有园林绿化一级资质、风景园林工程设计甲级资质、江苏省环境污染治理甲级资质(生态修复)等核心资质,成功实施了淮安白马湖湿地公园、杭州钱江世纪城沿江PPP项目等一系列标志性项目,标杆性项目经验丰富,行业美誉度较高,为持续新项目的中标奠定了良好的基础。截至2019年7月底,公司及子公司累计新中标项目16项,合计金额约为84亿元;累计新签订项目合同12项,合计金额约为59亿元,目前项目中PPP项目基本完工,2019年以来EPC项目比重显著提升,现金流压力相对较小。公司采取低杠杆模式,2019年上半年公司资产负债率为46.89%,在同行中处于较低水平,财务状况稳健。费用管控严格,在业务快速发展阶段,员工人数控制在400人左右,人数以及期间费用率在行业中处于低位,净利率显著高于行业。
   
投资建议:公司通过严格的费用管控、低杠杆财务操作、业务结构优化等方式,在行业下行时仍保持了稳健的财务状况和持续的业绩增长,目前在手订单充足,有效支撑业绩成长,我们预计公司2019-2021年净利润分别为4.08、5.20、6.64亿元,按照2019年9月18日收盘价计算,对应的PE分别为13倍、10倍、8倍,估值处于行业平均水平,首次覆盖,给予“增持-A”建议。
   
风险提示:信贷环境持续紧缩的风险;市场竞争加剧;应收账款坏账损失风险;业务结算模式导致的营运资金风险。